2.02.2010

Dlaczego niespełna 50% przejęć kończy się sukcesem? Za niepowodzenie akwizycji odpowiadają różnorodne czynniki. Analiza słynnych porażek poucza jednak, że podstawowym problemem, także przy dużych transakcjach, jest oportunizm i lekceważenie sprawdzonych w biznesie reguł należytej staranności.

Podejście strategiczne

Niebezpieczne błędy mogą pojawić się już na etapie przygotowania transakcji. Przede wszystkim, kupujący, zamiast dostosowywać swoje plany do przejmowanego przedsiębiorstwa, powinien na początku jasno określić własne możliwości w zakresie przejęć oraz strategiczne cele transakcji. Umożliwia to optymalne dopasowanie strategiczne przejmowanej firmy, co jest istotne zarówno, gdy akwizycja dotyczy firmy z macierzystej lub z pokrewnej branży, jak i wówczas, gdy otwiera ona drogę do nowego obszaru działalności. Klasycznym już przykładem skutków nieprzemyślanego strategicznie przejęcia jest zakup przez AT&T firmy NCR. Wskutek niedopasowania nabytej firmy do strategii AT&T amerykański gigant telekomunikacyjny zmuszony był po czterech latach do jej odsprzedaży ze stratą ponad 3,5 mld USD.

Analiza rynku

Pełna i rzetelna analiza rynku jest kolejnym kluczowym aspektem przygotowania transakcji kupna przedsiębiorstwa. Pozwala ona na dokonanie przeglądu możliwości inwestycyjnych i wybór przedsiębiorstwa o największej wartości dla przejmującego. W przypadku planowanego przejęcia w nieznanym obszarze rynku konieczne może się okazać także przygotowanie profesjonalnego raportu analitycznego na temat funkcjonowania danej branży. Analiza rynku i przegląd możliwości są zasadne także wtedy, gdy przedsiębiorca już wcześniej wytypował potencjalnego kandydata do przejęcia. Rozpoznanie alternatyw pozwala na weryfikację założeń, a w wypadku potwierdzenia ich słuszności – także na pełniejszą ocenę wartości przejmowanej firmy. Warto wspomnieć w tym miejscu regułę, że najgorszym powodem do przejęcia firmy jest fakt, że w danym momencie można ją nabyć.

Korzyści z przeprowadzenia analizy rynku ujawniają się w pełni na etapie oceny kandydatów do przejęcia. Analiza ta pozwala na lepsze poznanie modelu biznesowego przejmowanej firmy, to jest zrozumienie w jaki sposób dana firma generuje zyski oraz na czym polega jej przewaga konkurencyjna i słabe punkty. Rozpoznanie tych aspektów jest warunkiem prawidłowej oceny efektów synergii i umożliwia opracowanie efektywnego planu integracji w dalszych etapach transakcji.

Analiza potencjalnych synergii

Podstawową ekonomiczną przesłanką przejęcia jest wzrost wartości dla właścicieli firmy przejmującej. Po pierwsze, samo połączenie powinno dodawać wartości, czyli wartość firm po połączeniu powinna być wyższa niż przed połączeniem. Po drugie, warunki połączenia powinny dać zarobić firmie i jej właścicielom - nie ma sensu się łączyć, jeżeli koszty przejęcia są zbyt wysokie i wszystkie zyski ekonomiczne z połączenia zostają w drugiej firmie lub u jej właścicieli.

Wybór konkretnego kandydata do przejęcia powinien być także poprzedzony wnikliwą analizą potencjalnych synergii wynikających z przejęcia. Należy zwrócić uwagę na możliwe rezerwy kosztowe oraz, przede wszystkim, na synergie połączonych sił sprzedaży. Dokonanie wskazanej analizy przez zarząd przejmującego, bez udziału zewnętrznych ekspertów, jest wyjątkowo utrudnione, ponieważ osoby zaangażowane w transakcję od wewnątrz nieuchronnie wykazują tendencję do projekcji własnych założeń dotyczących przejęcia na ocenę jego przyszłych efektów. Ustalenie potencjalnych synergii ma kluczowe znaczenie dla powodzenia transakcji. Od wielkości prognozowanych synergii zależą bowiem czynniki wykluczające sens przejęcia (ang. deal breakers).

Trzeba podkreślić, że możliwe do uzyskania po przejęciu synergie dla przejmującego powinny być wyższe niż synergie możliwe do uzyskania dla innych przejmujących. W przeciwnym razie, przejecie będzie kosztować kupującego relatywnie więcej niż innych oferentów. Ponadto efekty synergii powinny być duże w porównaniu z wartością firmy przed przejęciem i zawsze powinny przewyższać premię zapłaconą przy przejęciu. Jednocześnie, efekty te powinny przewyższać wzrost wartości możliwy do uzyskania w ramach alternatywnych modeli, w których nie występuje premia przy przejęciu (joint venture, aliansu, inwestycji green field, czy samodzielnego rozszerzania działalności przedsiębiorstwa).

Badanie due dilligence

Potencjalnie najgroźniejszymi w skutkach mogą okazać się zaniedbania na etapie przeprowadzenia audytu przejmowanego przedsiębiorstwa. Każda transakcja przejęcia powinna być wsparta profesjonalnie przeprowadzonym badaniem finansowym, prawnym i handlowym due dillegence. Historia wielu przejęć pokazuje, że szukanie oszczędności na tym etapie transakcji jest wyjątkowo niewskazane. Należy też zaznaczyć, że funkcją tego badania jest nie tylko doprowadzenie do ujawnienia słabych punktów transakcji, ale także dostarczenie wiedzy, która pozwoli na lepsze opracowanie planu integracji.

Strukturyzacja transakcji

Strukturyzacja transakcji jest następnym newralgicznym etapem przejęcia. Obejmuje ona przeprowadzenie wyceny przejmowanego przedsiębiorstwa. Wycena ta nie należy do zadań łatwych. Nie istnieje bowiem jedna konkretna wartość przypisana do danego przedsiębiorstwa. Cena jaką gotów jest zapłacić przejmujący zależy zawsze od relatywnej wartości jaką przedstawia dla niego przejmowana firma. Dlatego w procesie wyceny należy uwzględnić zarówno wartość wewnętrzną przedsiębiorstwa w danej chwili, opartą na prognozowanych przepływach pieniężnych, jak i wartość względną wynikającą ze zidentyfikowanych wcześniej i możliwych do wykorzystania efektów synergicznych. Jednocześnie nabywca powinien uwzględnić koszty transakcji i przyszłej integracji firm, w tym koszty uczenia się w związku z wejściem w nowy obszar działalności oraz nieuchronne koszty zakłóceń, wynikające z poświęcenia mniejszej ilości czasu na zasadniczą działalność firmy.

Ważnym elementem strukturyzacji transakcji jest zdefiniowanie modelu jej finansowania. Przejmujący dysponuje w tym zakresie szerokim wachlarzem rozwiązań, począwszy od kupna za gotówkę albo zewnętrznego kredytowania transakcji, w tym kredytowania zabezpieczonego zdolnością kredytową przejmującego lub przejmowanego, poprzez wykorzystywane często kredytowanie przez sprzedającego, wymianę akcji, czy formy łączące różne rodzaje finansowania. Warto w tym miejscu zaznaczyć, że popularnym błędem mniej doświadczonych przejmujących jest kupowanie przedsiębiorstw za gotówkę w szczycie koniunktury, gdy ceny firm są nieracjonalnie wygórowane.

Trzeba jeszcze wspomnieć, że opracowana struktura musi uwzględniać liczne, niewidoczne na pierwszy rzut oka, ryzyka prawne i podatkowe, które mogą znacząco wpływać na opłacalność całej transakcji.

Negocjacje i umowa sprzedaży

Korzyści wynikające z dobrego przygotowania transakcji mogą zostać zniweczone wskutek niewłaściwie przeprowadzonych negocjacji. Stres związany z negocjacjami, w razie jakiejkolwiek improwizacji, może prowadzić do licznych błędów. Dlatego główne elementy strategii rokowań powinny być z góry przemyślane i zaplanowane. Przede wszystkim, ważne jest jasne określenie własnych interesów i nieprzekraczalnych granic (deal breakers). Pomocne w tym celu jest przede wszystkim zidentyfikowanie najlepszej alternatywy dla zawarcia danej transakcji (BATNA). Ponadto negocjacje powinny odbywać się wedle ustalonego z góry harmonogramu i procedury, a skład i kompetencje zespołu negocjacyjnego oraz rola i udział doradców powinny zostać ściśle oznaczone.

Wszystkie ustalenia dotyczące warunków finansowych i struktury transakcji powinny zostać potwierdzone przez jej strony w profesjonalnej umowie sprzedaży. Umowa ta musi chronić kupującego przed zdefiniowanymi podczas audytu obszarami ryzyka, a także regulować wszystkie kwestie dodatkowe wpływające na kształt i opłacalność transakcji. Równie ważna jest praktyczna egzekucja postanowień umowy, która musi zostać zapewniona poprzez ustanowienie odpowiednich zabezpieczeń.

Integracja przedsiębiorstw

Najcięższy i najbardziej newralgiczny etap prac czeka przejmującego po sfinalizowaniu akwizycji. Integracja przedsiębiorstw jest tym obszarem, w którym najczęściej dochodzi do błędów decydujących o niepowodzeniu przejęcia. Podstawowym czynnikiem rozstrzygającym o porażce jest zbyt późne przygotowanie strategii integracji. Przejmujący musi dysponować planem integracji już na etapie wyceny przedsiębiorstwa. Plan ten musi określać możliwe efekty synergii, z których wynika realna wartość firmy dla przejmującego. Wczesna refleksja nad próbą scalenia przedsiębiorstw może też doprowadzić przejmującego do odstąpienia od transakcji i uchronić go zawczasu przed skutkami niefortunnej decyzji. Dalsze niebezpieczeństwa czekają na nabywcę firmy na etapie wdrożenia planu integracji. Aby proces ten nie uległ „wykolejeniu” należy zatroszczyć się o klarowną komunikację, zarządzanie i hierarchię w grupie, a także zadbać o sprawne tempo podążania za ustalonym harmonogramem.

Przejęcia należą do najtrudniejszych operacji biznesowych. Przedsiębiorcy nie zajmujący się na co dzień tym zagadnieniem często nie zdają sobie sprawy z zakresu związanych z nimi nakładów i obszarów ryzyka. Doświadczenia inwestorów, którzy dokonali skutecznych akwizycji, wskazują jednak, że o sukcesie przesądza kluczowa reguła – konieczne jest ścisłe zdefiniowanie swoich założeń co do przejęcia oraz zarządzanie transakcją z pełną konsekwencją – tak w odniesieniu do przejmowanego, jak i w stosunku siebie oraz własnych pokus wyboru drogi „na skróty”.

Pozostałe artykuły